aTV《亞視百人》~ 魏秋樺

變化就是機會

「變化就是機會。」

邱永漢

2012-2-13

謝金燕 / 2012跨年晚會

NEW YEAR PICK (2010)

適逢全球股市大跌，這個時後才揀New Year Pick，的確有點「攞景贈興」。不過，這亦是一個趁低吸納優質股的好時機。   

今年的New Year Pick，仍是我的愛股「達芙妮」（00210）。2007年4月的火紅歲月，「達芙妮」股價竟在基本因素未配合的情況下被炒高至$9.8，可是在2009年1月大熊市時，只餘$1.11。去年動作多多，既引入TPG基金作策略投資者，最近又收購中高檔零售商Full Pearl的60%股權。勵精圖治，動態明顯。而股價上半年隨大市急升至合理水平後升勢放緩，而按0.618的黃金比率計算的神奇數字$6.48，就成為近期股價上落的中軸位。而早在低位買飽貨的機構投資者Sansar如扑傻瓜般每每逢高減持，令股價升幅受制，最近一次更以每股6.54元配股，恰巧就在神奇數字附近。現時其持股量已低於5%的披露水平，相信仍會繼續出貨。待貨源重新分配後，再配合亮麗業績，才會重拾升軌。這個時候，大抵在四月左右。

內需股隨國家政策炒到火熱，PE動輒30開外，40至50仍大不乏股，既便宜又在其本業有高市場佔有率的買少見少，不過「達芙妮」現價按2009年市盈率竟低於20倍，是不是too good to be true？今年是否仍能維持穩定的高增長？我實在不知道，我只知道過去兩三年，無論整體零售市況如何，其盈利增長都是雙位數字，而今年受惠於大陸國策造就的強勁內需，怎樣計都應該比過去兩年好罷。Anyway, I’ll keep my fingers crossed。

 

(2010年1月22日收市價：$6.15)

利信達穩守突擊

近年將發展重點移至內地的利信達(738)，已悄然成為一隻內地消費股，最初市場尚未反映，長於$1.8水平徘徊，但去年年中公佈驕人業績後乘勢開車，最高升至$5.75後輾轉回落，近期則在$3.6至$4.2範圍上落。
 

昨日公布截至2011年2月底的全年業績，收益升32%至13.2億元，毛利增36.9%至8.298億元，基本溢利增53.5%至1.627億元，純利增37%至1.685億元，每股盈利增36.9%至$0.2636，派末期息$0.087。而截至2月底，現金結餘淨額增22%至3.5億元。

 

這份業績雖未達交銀國際所預測的每股盈利$0.28(增長43.8%)，但也絕不失禮。要知道上個財政年度有特殊盈利入賬，本業的每股盈利乃$0.165，以此作基數，今次業績的每股盈利是上升60%（約數）！作為小股東應該收貨罷。

 

再和同業比較，百麗(1880)2011年首三個月同店增幅強勁，鞋履銷售業務升22%。管理層相信鞋履同店銷售可增長15%。而另一隻鞋履股達芙妮(210)首季同店銷售增長僅為1%，主因冬季較預期寒冷，產品未能配合，估計全年可將整體同店銷售增長維持於6%。2010年，利信達同店銷售增長率為16%至17%，而估計2011年為15%。同業間成績差距十分大，可見競爭激烈，策略上絕對容不下一子錯。

 

去年，利信達忽然宣佈減慢擴張速度，計畫於2010年財政年度底前將在中國店鋪目標由1000間減至750間。而位於順德及高明的擴展產能計劃卻如期進行，高明新生產基地已在去年7月投產。以前副線品牌CnE有30%產品外發代工生產，今年會增加自己生產比重，以提高質量。另一邊廂，大陸品牌星期六鞋業(002291.SZ)卻宣佈擬終止女鞋生產線擴建項目，將1.14億元資金用於開設240家銷售連鎖店，展開「五年千店」計劃，往後產能轉而依靠代工生產(OEM)。當然，OEM的產品質素，穩定性一定不及自家製作。目前星期六鞋業約有1700間分店，其中900間為自營店，規模比利信達略大。兩者相比，利信達是打穩守突擊策略，後者則打有前冇後的全攻型，作風南轅北轍，誰勝誰負？單論往績，香港品牌利信達當然勝一籌。

 

利信達將繼續集中發展中國大陸的零售業務，目標是於2012年8月前開設合共1,000家店舖。從地區上劃分，除珠江三角洲及長江三角洲外，集團將分配更多資源發展潛力可觀的地區，如福建、遼寧、雲南、湖南及安徽省。現時於港澳及大陸共有790家分店，較去年的店舖數目增加222家。未來將會推出男裝新品牌，價格約$1,500至$2,000；而女裝新品牌Linea Rosa則暫時在le saunda分店銷售，但有計劃以此為名開設15至20間專賣店。

 

公司	首三個月同店銷售	估計2011年同店銷售	2010年盈利增長	分店大約數目
百麗(1880)	22%	15%	40.29%	12000
達芙妮(210)	1%	6%	51.21%	5199
星期六鞋業(002291.SZ)	未有數據	未有數據	-11.87%	1713
利信達(738)	15%	15%	36.9%	790

對抗成本飛漲 

經營開支上升就是利信達未來面對的最大挑戰。除了將成本轉介消費者外，可有其他策應付各方面的成本飛漲？

  

利信達造鞋的皮料，很大部份是歐洲進口，去年歐圓疲弱對其有利，但今年歐圓顯注上升，對其成本會已構成壓力。原材料價格今年仍會上漲，尤以羊仔皮為甚，但漲幅已較去年底放緩，而人民幣升值，料將可抵銷部分原升幅。

 

另一方面，造鞋業是傳統勞動密集型行業，不能以機器取代，隨著勞動力成本的不斷上漲，按星期六鞋業的業績報告所言，工人平均年工薪由2007年的22,038元上升至2010年的28,933元。而且鞋業所面臨的人手短缺問題越來越嚴重，尤以熟手技工為甚。幸好，勞工成本佔集團約15%，對毛利影響有限，而預計今年工資升幅約8%至10%。

 

中港兩地，租金節節攀升，侵蝕零售業不少利潤，店租通常三年為期，到期加租動輒一兩倍。達芙妮(210)董事長陳英杰曾自嘲是「佃農」。不過，預計今年本港租金增長逾20%，但由於利信達部分分店今年不需要續約，故可避免部分成本壓力。而且在大陸的分店多在百貨公司內，租金以抽提成為主，門店比例較少，影響不大。

 

抵銷成本上升的最佳方法，就是提高效率。利信達的廠房正進行一系列優化計劃，並從多方面著手提高營運效率，包括樣品開發、材料採購、生產規劃、品質控制及倉庫管理，並已聘請業內富經驗及專業知識的專家去執行。

存貨週轉已達警戒線 

不過，利信達仍有隱憂。於2011年2月28日，其存貨週轉期為170日（2011年2月28為148日），已到達警戒線。而百麗是153日，馬雪征團隊加入後的達芙妮則是128日，利信達效率明顯不及對手。業績報告花了頗多篇幅去解釋，由於業務於過去數年迅速增長，保持相對較高的存貨水平是為了爭取市場的潛在商機。其廣東省生產基地擁有的原材料及半製成品存貨增加，主要由於集團要維持基本材料庫存，以縮短產品生產周期；而製成品增加的速度較銷售增長快速，年內年產量增加20%，而毛利率持續改善顯示大部分存貨均為受歡迎項目。截至年結日，接近90%的製成品存貨賬齡低於一年。該等存貨包括來季項目，因集團的財政年度年結日處於當季及來季之間。利信達的應對方法是在價值鏈上游初始階段控制存貨，透過持續改善供應鏈、採購及物流安排、升級至更有效的ERP管理系統、聘用物流人才或委聘外部顧問提供協助等來優化生產廠房的存貨水平。此外亦會進行店鋪優化計劃，關閉表現稍遜的分店以維持存貨週轉。回顧年內經營31家特銷店清售過季產品，也帶來穩健水平的利潤。

 

綜觀各項因素，利信達經營手法雖略嫌保守，但公司財政穩健，業務食正大陸內需大浪，發展迅速，值得審慎看好。首個目標價是反彈至黃金比率0.382的$4.31(市盈率16倍)；其後阻力為$4.58和$4.85；如整體市況轉好，最樂觀計算，年內有機會升穿市盈率20倍的$5.27。

 

(2011年5月26日收市價$3.93)

讓孩子選擇高牆還是雞蛋

http://hk.apple.nextmedia.com/news/art/20110318/15086070

警方在三月六日鎮壓街頭示威行動中，用胡椒噴霧射向八歲男童，令公眾嘩然。然而政府態度強硬，先有保安局局長李少光狠批家長帶小朋友參與抗爭活動後；後有警隊「一哥」曾偉雄拒絕為事件道歉，並斷言：「警方冇做錯，維護法紀要道歉係天方夜譚。」可見政府對公眾集會的取態已由容忍轉為強硬。

作為家長，既希望藉著參與群眾活動，令下一代認識社會和了解公義，以免被學校的所謂公民教育課蒙騙；又懼怕日後帶同孩子參加遊行時會無辜被傷害。而作為普通市民，如果警務處長的言論是針對為非作歹之徒的話，會感到十分振奮，可是他的打擊對象卻是手無寸鐵的和平示威者。也許這是一個良好機會，讓家長們向孩子解釋強權與公義的微妙關係。

理論上，警察執行職務是按法律賦與的權力行事，看似理直氣壯，但如果整個制度都是不公義，警察只是掌權者手上的一件誅除異己的工具。1955年12月1日，美國黑人婦女羅莎．帕克斯(Rosa Louise McCauley Parks)拒絕讓座給白人乘客，結果被警察拘捕，最後罪成收監，事件喚醒當地黑人的民權意識，在民權領袖馬丁路德．金的帶領下公民抗命，成就了反對種族歧視運動。

上世紀三十年代，印度殖民地政府規定食鹽由政府專賣，禁止人民製私鹽，藉此抽取苛重的鹽稅。甘地（Karamchand Gandhi）帶領人民到海邊取鹽，公然挑戰政府。最後，殖民政府拘捕了六萬多人，而甘地亦前後入獄達七年之多。這種非暴力「不合作運動」，經過漫長的鬥爭，終使印度在1947年宣布獨立。

反觀香港，群眾運動向來都是秩序井然，既沒有影響正常經濟運作，也沒有擾亂公眾安寧，這也是部份人引以為傲的，而社運人士也對這套流水作業式的示威活動習以為常。打從韓農衝擊世貿會議開始，大家才猛然醒覺，香港社會運動的組織和引起公眾關注的能力，和他們相比是幼稚園水準。近年熱心參加社會運動「八十後」，似乎不甘受這個潛規則約束，他們不為選票，不為個人名利，不計較得失，甚至不介意被捕，都走出來捍衛心目中的價值，和對抗社會的不公義。在警察角度，他們是擾亂社會秩序的滋事份子，好應將其繩之如法，一如當年美國警察對待羅莎．帕克斯，或印度殖民地警察拘捕甘地一樣。

2009年，以色列政府空襲加沙。日本小說家村上春樹赴耶路撒冷出席文學獎頒獎典禮時，在以色列總統佩雷斯面前演說，公開批判以色列的軍事行動，當中有兩句演辭是：「以卵擊石，在高大堅硬的牆和雞蛋之間，我永遠站在雞蛋那方。」「無論高牆是多麼正確，雞蛋是多麼地錯誤，我永遠站在雞蛋這邊。」

家長們，請讓孩子自由選擇，究竟應站在高牆還是雞蛋那方。

I.T (0999)

I.T(999)：轉型成為內需股本地零售股，市場定位清晰，如果成功登陸的話，講『型』講潮流講市場觸覺，肯定殺盡同級公司，大陸仔怎會是香港人對手？




(2011-1-14收市價$6.16)

 

 

去I.T買衫，點解唔著？

 

HSI 黃金比率 (0.618) = 23,727.91

 

逼令中學減班 劣幣驅逐良幣

朝令夕改的教育局繼「目標為本」「母語教學」「三三四學制」後，又一折騰香港教育制度新作：「中學自願減班計劃」．除了要求官立中學帶頭減班外，連直資學校亦不能倖免．結果一眾名校和家長大力反彈，可謂天怒人怨．連前天文台台長林超英也在網誌撰文力斥政策窒礙基層學生入讀官校機會，是「違反社會公義」．

 

話說數年前出生率下跌，令適齡學童人數減少，影響部份小學收生．這種情況隨年月蔓延至中學，尤以Band 3學校為甚，令殺校之聲不絕於耳．可是，這對名校則全無影響，因為大部份家長對她們趨之若騖，只怕學位僧多粥少而已．

 

「中學自願減班計劃」的潛台詞就是，全港學校齊齊減班，令學童由名校向下流向普通學校，令其可以繼續營運，並保住老師教席，但求「人人有飯開」．但這樣卻違反了適者生存的大原則．孫明揚局長有否想過某些學校被評為Band 3，令家長們避之則吉，導致收生不足，背後的原因是什麼？是校風差劣，還是師資欠佳，誤人子弟？硬要將資源分配從強者手中搶去，投放在不受歡迎的地方，這種「劣幣驅逐良幣」的行為，又豈是莘莘學子之福？「自願減班計劃」主要懲罰做得好的辦學團體和家長，而最受惠的就是Band 3學校的教職員，相信他們對此「大鑊飯」式計劃無不額手稱慶．

 

現時在幼稚園推行的學券制計劃，就是將選擇權交回「消費者」，讓家長們揀選適合自己兒女的幼稚園．一眾幼稚園為了生存便要盡力做好，以建立口碑和吸引學生報讀，無論對學生還是有心的辦學團體皆有利．以現時香港教育市場的生態，學券制計劃應推至中小學，利用市場力量去淘汰營運欠佳的學校，減少資源錯配才是正道．

 

另一方面，隨著經濟好轉，出生率續年回升，未來適齡學童人數將會按年回復十年前水平．教育資源易減難加，減去的學位，到時能否急就章加回？回歸後的香港教育政策，向來都缺乏長遠目光，弄了個爛攤子就交下任政府處理，周而復始．怪不得一眾國際學校越來越多學童報讀，因為「消費者」的目光是雪亮的．

給利信達(0738)兩年時間

利信達(0738)自公佈驕人業績後，股價已反覆升至$2.68，可是往績市盈率只是13.89，就算撇去特殊收益部份來計算，現價也不過份．對這間公司的基本分析，已有不少高手寫過了，在此不贅，今次主要是寫對她的觀感．

在上個世紀（其實也不是很遙遠，只是十多年前的事），le saunda在香港是個不錯的中價鞋品牌，不過近年已被百麗(1880)的多個品牌趕過，無論在大陸還是香港，都佔據了龍頭位置，而半途出家由OEM轉型做一條龍生產品牌分銷的達芙妮(0210)，也成為大陸最大單一女鞋品牌，利信達(0738)難免被比下去．箇中原因可能是公司的經營策略頻頻轉變，非核心業務繁多，卻又每每鎩羽而歸．

在2000年，公司投資（投機）於電子商務，以ec-mart 的品牌作網上分銷意大利的童裝及年青款式便服鞋，可是科網股熱潮爆破後便因虧損而倒閉，整體業績亦因此大受拖累．

2001年，公司又再不務正業，以Right Angle 作品牌推出化粧品，結果於2004年宣佈失敗收場． 
2005年引入服裝品牌Antinori，同樣地在2007年卻不明不白地退出了．

在2007年，公司創立了中低價鞋自家品牌CnE，主攻香港的年輕人市場，可是到了2008年，又關閉了所有CnE分店．（現時以這個品牌進軍大陸，卻又做得不錯）

 在2008年報中又提到：「年結日後，本集團亦於二零零八年四月與Florencia Marco, S.L.（一家著名西班牙女裝鞋履設計公司及國際批發商）訂立一項合營協議，旨在成立合營公司經營Rebeca Sanver及To Be皮鞋品牌及全球批發業務．我們計劃於未來三年內在中國開設50間Rebeca Sanver零售店，以捕捉該地區人民快速增長之購買力．」然而在2009年報卻說：「於二零零八年四月，本集團與Mr. José Juan Sanchis Busquier（Florencia Marco, S.L.的現有股東兼主席）訂立合營協議以成立合營企業。由於並非所有合營協議的條件將可於二零零八年七月三十一日之前獲達成或豁免，故本集團於二零零八年七月二十八日宣佈，合營協議已失效及將不會完成。本集團相信，合營協議的失效並不會造成任何重大不利影響。」

過去十年，管理層似乎是感到香港業務已到了發展極限，意圖另闢路徑闖出一片天，卻又兜兜轉轉，對經營路線無所適從；同樣地管理層亦變動頻繁，在2005年聘用了由思捷(0330)過檔的溫達華當CEO，東搞搞西搞搞一輪後便於2007年辭任．


現時利信達(0738)似乎已找到明確方向，放棄了發展非核心業務，專注在大陸發展鞋業分銷，未來兩年將大力擴充銷售網．CEO劉舜慧是在公司當見習生出身，曾跳槽慕詩(0130)一段時間後再食回頭草，一定比上手更解公司運作，又熟悉大陸市場，去年更臨危受命執掌帥印，而她是在董事局內最年輕的一員．公司業務正在轉型並步入高增長期，正需要年輕有魄力的人主理．側聞她已懷孕，傳統智慧，大肚婆運氣特別旺，更值投下信心一票．

無疑現時利信達(0738) 的市值只有17.13億，比起百麗(1880) 的873.79億和達芙妮(0210)的 130.38億，似是小孩子和成年人競爭．筆者觀察所得，利信達(0738)的分店經常開在百麗(1880)隔鄰，可見其鬥志可嘉，絕不怕貨比貨；同時又可自提身價，策略正確．如果整體經濟環境未滑落，投資氣氛未逆轉，給她兩年時間，看看能否重演大衛擊倒巨人的故事！